為促進(jìn)非水可再生能源的高質(zhì)量發(fā)展，財(cái)政部、國(guó)家發(fā)改委、國(guó)家能源局先后發(fā)布了《完善生物質(zhì)發(fā)電項(xiàng)目建設(shè)運(yùn)行的實(shí)施方案》、《關(guān)于促進(jìn)非水可再生能源發(fā)電健康發(fā)展的若干意見(jiàn)》有關(guān)事項(xiàng)的補(bǔ)充通知。這兩項(xiàng)政策文件的落地，使得垃圾焚燒存量和增量項(xiàng)目未來(lái)的國(guó)補(bǔ)標(biāo)準(zhǔn)確定與退坡路徑得到最終明確。

    政策出臺(tái)半年后，近期已有部分上市公司運(yùn)營(yíng)有2006年以前并網(wǎng)的垃圾焚燒項(xiàng)目補(bǔ)貼期限已到期，不再享受?chē)?guó)補(bǔ)，且未來(lái)將有越來(lái)越多的存量項(xiàng)目臨近15年的補(bǔ)貼期限，市場(chǎng)對(duì)于國(guó)補(bǔ)到期以后，存量項(xiàng)目盈利能力的變化較為關(guān)注，我們現(xiàn)就市場(chǎng)關(guān)注的問(wèn)題進(jìn)行相關(guān)測(cè)算。

    1)國(guó)補(bǔ)新政對(duì)存量項(xiàng)目?jī)?nèi)部收益率的影響。

    新政下，垃圾焚燒發(fā)電的國(guó)補(bǔ)將由過(guò)去的按垃圾處理發(fā)電量在特許運(yùn)營(yíng)期內(nèi)(25-28年)進(jìn)行補(bǔ)貼，噸發(fā)280以內(nèi)享受?chē)?guó)補(bǔ)，全生命周期總補(bǔ)貼電量沒(méi)有封頂，轉(zhuǎn)變?yōu)樵陧?xiàng)目并網(wǎng)15年內(nèi)，項(xiàng)目累積補(bǔ)貼電量未超過(guò)電量補(bǔ)貼上限時(shí)(項(xiàng)目電量補(bǔ)貼上限=全生命周期合理利用小時(shí)數(shù)時(shí)82500小時(shí)*項(xiàng)目裝機(jī))，每年正常進(jìn)行國(guó)補(bǔ)，而超過(guò)電量補(bǔ)貼上限時(shí)，超過(guò)部分不再享受?chē)?guó)補(bǔ)。項(xiàng)目運(yùn)行滿15年后，即使項(xiàng)目未達(dá)到電量補(bǔ)貼上限，也不再享受?chē)?guó)補(bǔ)。

    我們測(cè)算，在其他條件不變的情況下，一個(gè)典型的1000噸/日存量垃圾焚燒發(fā)電項(xiàng)目，新政前后項(xiàng)目IRR的變化情況。假設(shè)省補(bǔ)在整個(gè)項(xiàng)目的特許經(jīng)營(yíng)期延續(xù)。項(xiàng)目的關(guān)鍵參數(shù)如下表所示。可測(cè)算得出，新政策下，項(xiàng)目全投資IRR將由原來(lái)的9.45%減少0.53個(gè)百分點(diǎn)至8.93%，項(xiàng)目資本金IRR將由原來(lái)的11.97%減少0.74個(gè)百分點(diǎn)至11.23%。可以看到，新政下對(duì)于垃圾焚燒存量項(xiàng)目的IRR影響較為有限，IRR在新政下微弱的減少，在中遠(yuǎn)期可通過(guò)地方政府順價(jià)或是發(fā)電效率的提升得到彌補(bǔ)。

    2)國(guó)補(bǔ)到期后，項(xiàng)目的毛利率、凈利率等主要盈利指標(biāo)如何變化。

    我們?nèi)匀粶y(cè)算，一個(gè)典型的1000噸/日存量垃圾焚燒發(fā)電項(xiàng)目，取消國(guó)補(bǔ)后盈利指標(biāo)的影響。由于國(guó)補(bǔ)取消帶來(lái)的發(fā)電上網(wǎng)收入減少，預(yù)計(jì)項(xiàng)目的年收入將由8770萬(wàn)下降到7538萬(wàn)，項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)成本不變，毛利降由3567萬(wàn)下降到2335萬(wàn)。從而毛利率由原來(lái)的40.7%下降到31%，下降10.7%。凈利率由原來(lái)的27.1%下降到19.2%，下降7.9%。

    3)國(guó)補(bǔ)新政對(duì)行業(yè)格局的影響。

    從短期看，國(guó)補(bǔ)的取消對(duì)存量項(xiàng)目的內(nèi)部收益率以及盈利指標(biāo)都有一定影響。

    但從長(zhǎng)期來(lái)看，隨著垃圾焚燒行業(yè)的逐漸成熟，國(guó)補(bǔ)退坡取消部分逐漸由地方政府承擔(dān)順價(jià)是必然趨勢(shì)。國(guó)補(bǔ)的退坡以及取消，對(duì)于部分運(yùn)營(yíng)能力較弱，環(huán)保排放不達(dá)標(biāo)，股東背景薄弱，順價(jià)能力不強(qiáng)的小型垃圾焚燒企業(yè)有較大沖擊，而行業(yè)內(nèi)優(yōu)質(zhì)的龍頭企業(yè)，與地方政府談判順價(jià)的能力更強(qiáng)，或是可通過(guò)高參數(shù)技術(shù)、發(fā)電效率的提升來(lái)彌補(bǔ)國(guó)補(bǔ)的收益率下降。同時(shí)，龍頭企業(yè)具有資金+運(yùn)營(yíng)能力+政府資源等多項(xiàng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，有望抓住國(guó)補(bǔ)退坡背景下的行業(yè)整合機(jī)會(huì)，順勢(shì)通過(guò)并購(gòu)擴(kuò)張?zhí)嵘陨淼氖姓悸仕健|興證券